Muchas teorías financieras se basan en la idea de que las inversiones más arriesgadas deberían ofrecer rendimientos más altos. Sin embargo, existe una gran cantidad de evidencia acumulada desde los años setenta, que muestra que las acciones menos volátiles han registrado históricamente mayores rendimientos ajustados al riesgo en diversos horizontes temporales, regiones y segmentos del mercado.

S&P Dow Jones Indices produce diversos índices de baja volatilidad, que funcionan como benchmark o referencia para las estrategias de inversión en acciones de baja volatilidad a nivel global. Como hemos demostrado una y otra vez, los índices de baja volatilidad han ofrecido históricamente participación en el alza de las acciones y protección contra pérdidas. Recientemente, ampliamos el historial de rendimientos del S&P 500 Low Volatility Index hasta febrero de 1972, lo que nos da casi cinco décadas de información sobre el desempeño y las características del factor. A continuación, presentamos un par de conclusiones a partir de este historial extendido generado a partir de backtesting.

La baja volatilidad tuvo un desempeño superior tanto en rendimientos absolutos como en rendimientos ajustados al riesgo

muestra que el S&P 500 Low Volatility Index superó el desempeño de su benchmark estadounidense de renta variable entre febrero de 1972 y noviembre de 1990, tanto en rendimientos absolutos como en rendimientos ajustados al riesgo. Sus rendimientos anualizados más elevados y menor volatilidad que el S&P 500 generaron una relación riesgo/recompensa de 0.98, que fue similar a la relación observada durante el período posterior. Por ende, los rendimientos del S&P 500 Low Volatility Index fueron compensados de manera similar por los riesgos asumidos en los años setenta y ochenta en comparación con el período que comenzó en diciembre de 1990.

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Cuando el S&P 500 ESG Index se sometió a su rebalanceo anual luego del cierre de los mercados el 30 de abril de 2019, varias compañías destacadas fueron excluidas, incluyendo Wells Fargo, Oracle y IBM. Sin embargo, el mayor componente eliminado fue Facebook.

Un día antes de su exclusión, Facebook presentaba una ponderación de 2.5% en el S&P 500 ESG Index. En ese momento, Facebook era la cuarta mayor compañía del S&P 500, el índice principal del S&P 500 ESG Index, con un peso de 1.9%.

¿Por qué fue Facebook removida del índice? Para tener una mejor comprensión, la metodología de la serie de índices S&P ESG es un recurso útil.

Algunos índices ESG, como los Dow Jones Sustainability Indices, tienen una construcción acotada y seleccionan solo un puñado de las compañías líderes en sustentabilidad de cada industria. Otros índices ESG, como el S&P 500 ESG Index, mantienen una exposición amplia, pero excluyen compañías con un desempeño bajo en criterios ESG o aquellas que se dedican a ciertas actividades comerciales como la producción de tabaco y armas controversiales.

Para mantenerse en armonía con el S&P 500 y excluir compañías con bajos resultados en criterios ESG, las empresas son clasificadas dentro de sus grupos industriales del GICS® según las Puntuaciones ESG de S&P DJI. Las compañías son luego seleccionadas, en orden descendente, a fin de acercarse lo más posible al umbral de capitalización de mercado de 75% dentro de cada grupo industrial.

En el caso de Facebook, su puntuación ESG general fue de 21 en el rango de 0 a 100. Esta baja puntuación llevó a que Facebook no fuera seleccionada como parte de la capitalización de mercado de aproximadamente 75% del grupo industrial de Medios de Comunicación y Entretenimiento.

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En las inversiones, el riesgo y el rendimiento son dos caras de la misma moneda. Los rendimientos esperados de un activo deben estar acompañados de variaciones o incertidumbre en torno al resultado de tales rendimientos. Si se mantienen todas las condiciones, un mayor riesgo debiera ser compensado, en promedio, por mayores rendimientos. La misma filosofía puede emplearse en la evaluación del desempeño de fondos mutuos. El desempeño tanto de fondos activos como de fondos pasivos debería ser evaluado de acuerdo con los riesgos asumidos para alcanzar tales rendimientos.

Nuestro Scorecard SPIVA® Ajustado por Riesgo examina el desempeño ajustado por riesgo de fondos de gestión activa en comparación con sus benchmarks, usando rendimientos netos (sin comisiones de administración) y brutos (con comisiones). Utilizamos la desviación estándar de los rendimientos mensuales, durante determinado período, para definir y medir el riesgo. El ratio riesgo/rendimiento se refiere a la relación y el “trade off” entre riesgo y rendimiento. Si se mantienen todas las demás condiciones, debe preferirse un fondo que presenta una mayor relación riesgo/rendimiento, ya que proporciona un rendimiento más elevado por unidad de riesgo. Para que nuestra comparación fuera pertinente, también ajustamos los rendimientos de los benchmarks incluidos en nuestro análisis según su volatilidad.

Luego de realizar el ajuste por riesgo, la mayoría de los fondos activos domésticos en todas las categorías presentaron un desempeño inferior a sus benchmarks, considerando rendimientos netos y en horizontes de inversión a mediano y largo plazo. Si bien el desempeño ajustado por riesgo de los fondos activos frente a sus benchmarks mejoró al medir los rendimientos brutos, los fondos inmobiliarios (durante el período de cinco años) fueron la única categoría que generó una mayor relación que su benchmark. En general, la mayoría de los administradores de fondos activos domésticos, en la mayor parte de las categorías, tuvieron resultados inferiores a su benchmark al considerar rendimientos brutos.

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¿Alguna vez te has preguntado de dónde viene los factores ambientales, sociales y de gobierno corporativo (ESG por sus siglas en inglés), que ahora se utilizan en más del 25%1 del total de activos en administración? La respuesta corta es que vienen principalmente de las listas de control de buenas prácticas mantenidas por un puñado de grandes agencias de clasificación.

¿Pero de dónde obtuvieron las agencias sus listas de control? Principalmente a partir de los resultados de un puñado de fuentes a fines del milenio pasado, incluyendo el “Triple balance” de John Elkington, la lista de “las 100 mejores compañías para trabajar” y los Principios para la Inversión Responsable de las Naciones Unidas. ¿Pero de dónde surgieron estas fuentes?

Hace 65 años, Peter Drucker escribió lo siguiente en su emblemático libro, La Práctica del Management: “Lo más importante es que la administración de una empresa se dé cuenta de que debe considerar el impacto que cada política y acción de negocio tiene sobre la sociedad”.

Si bien Drucker hubiese aplaudido el alza en las inversiones basadas en criterios ESG, la habría promovido como parte de una visión más amplia y holística de “responsabilidad social”. Para Drucker, la responsabilidad social comienza con el cliente. Después de todo, el autor austriaco escribió que “es para proveer al consumidor que la sociedad confía recursos que producen riquezas a las empresas”. Drucker también opinaba que una compañía debe cuidar a sus empleados y sostenía que “si el trabajador y el trabajo se administran mal” esto es “en realidad destructivo para el capital”. Drucker aconsejaba que las compañías deben buscar constantemente la innovación, no meramente para aumentar sus ingresos, sino que para cumplir su rol básico como “órgano específico de crecimiento, expansión y cambio” en la sociedad. En todos estos temas, Drucker estaba décadas adelantado a su tiempo y anticipaba una época en que 80% del valor de una compañía asumiría la forma de intangibles que no aparecen en el balance contable.

Esto no quiere decir que para Drucker la solidez financiera no fuera importante. La “primera responsabilidad” de una empresa, declaró Drucker, “es ser rentable”, a fin de cumplir su rol como “el órgano creador y productor de riqueza en nuestra sociedad”. En última instancia, Drucker supo que la responsabilidad social sería la máxima expresión del propósito de las empresas en lugar de una cuestión de bienestar secundaria, un presagio del concepto actual de “valor compartido” y la base para el S&P/Drucker Institute Corporate Effectiveness Index. “Es responsabilidad de la administración”, escribió Drucker, “hacer que aquello que genuinamente promueve el bien común se convierta en el interés propio de la compañía”.

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Si bien parece haber más investigación sobre las predicciones económicas y el análisis del mercado que sobre la selección de administradores, esta última tarea es tan exigente como realizar inversiones directas y requiere un nivel de experiencia y conocimiento considerable. En este artículo, investigamos la distribución de rendimientos de fondos de renta fija y renta variable, a fin de subrayar el desafío que implica seleccionar de manera exitosa administradores activos que tengan un desempeño superior al mercado. Específicamente, aplicamos un análisis de riesgo-recompensa calculando la proporción de la mediana de excesos en el retorno positivos sobre la mediana de excesos en el retorno negativos. Esta proporción ofrece una comparación intuitiva entre la magnitud de las ganancias y las pérdidas derivadas de la selección de administradores activos con desempeño superior versus administradores con desempeño inferior al mercado. Si se mantienen todas las condiciones, la creencia común es que una proporción superior o igual a dos es deseable.

Los datos subyacentes para nuestro análisis provienen del Scorecard SPIVA® para Estados Unidos, informe que utiliza la Survivor-Bias-Free Mutual US Fund Database del Centro de Investigación de Precios de Valores (CRSP) de la Universidad de Chicago, la única base de datos que contiene tanto fondos que están activos como fondos liquidados o fusionados. Nuestro análisis se centró en la distribución de rendimientos de los fondos y por ello prescindió de los fondos que no registraron rendimientos durante el período de análisis.

distribuciones de excesos en el retorno netos durante cinco y diez años para administradores de renta variable y renta fija según categoría. Calculamos el exceso en el retorno como los rendimientos netos de comisiones menos el rendimiento de su benchmark correspondiente.

A continuación, presentamos nuestras principales conclusiones:
1. Los administradores de renta variable tuvieron más dificultades para superar al benchmark que los administradores de bonos. El sombreado azul indica los cuartiles con excesos en el retorno positivos. En categorías de renta fija como fondos con grado de inversión a corto y mediano plazo, fondos de renta internacional y fondos de deuda municipal, más de la mitad de los administradores generó excesos en el retorno positivos. Por otro lado, en la mayoría de las categorías de renta variable, con excepción de los fondos de valor de alta capitalización, incluso los administradores ubicados en el primer cuartil no lograron vencer al benchmark en los períodos de cinco y diez años.
2. Ningún fondo de renta variable logró demostrar una proporción de riesgo-recompensa superior a uno. El sombreado amarillo destacada las proporciones superiores a dos. Los fondos de deuda municipal de California se destacaron como la única categoría de fondos en que la mediana de las ganancias por seleccionar administradores con desempeño superior dobló a la mediana de las pérdidas por seleccionar administradores con desempeño inferior, tanto en los períodos de cinco como diez años. En contraposición, ningún administrador de renta variable presentó una proporción superior a uno.

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