Al contrario de lo que pregona aquel mito sobre un mejor desempeño de los gestores activos en comparación con sus benchmarks durante períodos de volatilidad en los mercados, 68.83% de los fondos domésticos de renta variable quedaron a la saga del S&P Composite 1500® durante el período de un año con término el 31 de diciembre de 2018. Esto convierte a 2018 en el cuarto peor año para los administradores activos de EE. UU. desde 2001

La evidencia del Scorecard SPIVA® para EE. UU. - Cierre de 2018 pone en cuestionamiento la capacidad de los administradores activos para generar alfa durante períodos de inestabilidad del mercado. En 2018, una mayor volatilidad junto con una dispersión por debajo del promedio pueden haber restringido a los administradores activos con respecto a la selección de acciones y el resultado de las inversiones pareció más azaroso que de costumbre, como lo indica la desviación estándar relativamente elevada de la distribución de los rendimientos.

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Luego del mejor enero en 30 años, el alza del mercado accionario de Estados Unidos se mantuvo en 38 de sus 42 segmentos en febrero. Luego de este repunte y de que la Reserva Federal dijera que detendría los aumentos en las tasas de interés, junto con una mayor flexibilidad con respecto a sus balances contables, quedó claro que este organismo fue una de las principales fuerzas motoras detrás de la caída de diciembre y la recuperación de enero. Ahora, el avance de las conversaciones comerciales entre China y EE. UU. parecen ayudar aún más a las acciones de este último, especialmente a las de sectores expuestas a ingresos internacionales, como Tecnología de la Información, Materiales y el sector Industrial.

Los rendimientos de 3.0% del S&P 500 durante febrero se sumaron al alza de 7.9% durante enero, lo que acumula un rendimiento de 11.1% desde el inicio de 2019 a la fecha. Ese es el quinto mejor inicio de año en toda la historia del índice y el mejor desde 1987, cuando el índice tuvo un rendimiento de 17.4% en sus primeros dos meses. Los otros años con mejores resultados fueron 1975, 1943 y 1931, con rendimientos de 19.0%, 12.3% y 16.9%, respectivamente.

Históricamente, cada vez que ha habido alzas durante enero y febrero hemos tenido un año significativamente positivo. Desde 1938, cada año en el que ambos meses registraron rendimientos positivos terminó con un alza promedio superior a 20% y fue positivo en 29 de 30 ocasiones, con un resultado mínimamente negativo en 2011 (-0.002%). En 26 de los 30 años, las ganancias fueron de dos dígitos y en 15 de los 30 años losn rendimientos fueron superiores a 20%. También vale la pena destacar que antes de 1938, enero y febrero cerraron de manera positiva en 1930, 1931, 1936 y 1937 con rendimientos anualizados de -28.5%, -47.1%, 27.9% y -38.6%. Incluyendo esos años, el rendimiento promedio de todos los años con resultados positivos en ambos meses fue de 15.1%.

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Cuando se trata de invertir en diferentes estilos (style investing), los índices de estilo puro que seleccionan y ponderan títulos con base en sus puntuaciones de estilo tienden a presentar una menor correlación entre sí, además de un mayor diferencial entre sus rendimientos y mayores betas con respecto a su benchmark que los índices de estilo tradicionales, que son ponderados por capitalización de mercado y contienen acciones con características de estilo que se superponen.

Adicionalmente, cuando se favorece un estilo por sobre otro, la versión de estilo puro generalmente tiene un
mejor desempeño que la versión tradicional. La asimetría en el desempeño y mayor sensibilidad al mercado
resalta las probabilidades que tienen los índices de estilo puro de experimentar períodos extensos de
desempeño inferior al de sus contrapartes. Debido a esto, los participantes del mercado a menudo realizan
rotaciones entre estilos (manteniendo crecimiento o valor) o conservan una combinación de ambos para
cosechar la prima por estilo.

La decisión de mantener una combinación de índices de estilo o hacer un rotación para salir de un estilo
puede deberse a un diversas señales que van desde condiciones macroeconómicas hasta aquellas basadas
en valuaciones. En este artículo, no buscamos descubrir señales para realizar asignaciones. Por el contrario,
tomamos un enfoque simplificado para realizar el cálculo de carteras hipotéticas que combinan los estilos
puros de valor y crecimiento con diferentes ponderaciones.

Para ello, creamos 11 carteras hipotéticas y cambiamos las ponderaciones en incrementos de 10% (desde
100% a valor y 0% a crecimiento hasta 0% a valor y 100% a crecimiento) con base en los índices de estilo del
S&P 500. La figura 1 muestra el rendimiento y riesgo anualizados en un gráfico de dispersión (a la izquierda) y
la relación de rendimiento/riesgo (a la derecha) de las carteras de estilo desde 1998 hasta 2018.
muestra el mismo análisis aplicado a los índices de estilo puro de S&P DJI.

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En el último tiempo, diversos informes han destacado la mayor popularidad de los fondos activos de renta variable en EE. UU. durante lo que va de 2019. La principal explicación de esta tendencia parece ser la volatilidad observada en los últimos meses de 2018: los participantes del mercado parecen creer que los administradores activos se desempeñan mejor en mercados más volátiles. Sin embargo, los datos contradicen esta creencia: la mayoría de los administradores activos tiene un desempeño inferior a su benchmark sin importar la dirección del mercado.

Una posible explicación del desempeño inferior al mercado de los administradores activos incluye su típico sesgo hacia acciones con beta elevado y más volátiles. Dado que muchos fondos buscan una participación de 100% en las ganancias del mercado, pero mantienen una asignación no igual a cero a equivalentes de efectivo (para cubrir necesidades operacionales, por ejemplo), es posible que muchos administradores activos estén obligados a inclinar sus portafolios hacia acciones con una sensibilidad encima de la media a los movimientos del mercado. No obstante, considerando sus betas más elevados, estas acciones generalmente caen más que el mercado durante los períodos de mayor turbulencia. Al contrario, esperamos que las acciones menos volátiles (como los componentes de índices de baja volatilidad) estén mejor aisladas de estas contracciones del mercado.

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Los administradores activos comenzaron este día leyendo un titular desalentador: “La recuperación de 2018 que no benefició a los seleccionadores de acciones”. Este artículo de The Wall Street Journal destaca que “solo 38% de los fondos activos de renta variable de EE. UU. medidos por Morningstar superaron a sus pares de gestión pasiva el año pasado”. Difícilmente deberíamos considerar esa cifra algo impactante, ya que informaciones a largo plazo así como más recientes (incluyendo nuestros informes SPIVA) documentan el consistente desempeño inferior al mercado de la gestión activa. Sin embargo, este bajo desempeño presenta variaciones, según lo evidencia el siguiente gráfico, y algunos años son claramente más duros que otros.

Con base en los Scorecards SPIVA desde 2001 hasta 2017, podemos identificar algunos ambientes en que los administradores activos parecieron alcanzar resultados relativamente mejores. Entre tales ambientes se encuentran años en que la dispersión ha sido alta, períodos en que las acciones de baja volatilidad tienen un desempeño inferior al mercado y períodos en que las megacaps no logran superar a sus benchmarks.

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